“天上龙肉，地上驴肉”。东阿阿胶作为“滋补国宝”，据说已有三千年的历史。《神农本草经》记载阿胶为“滋补上品、补血圣药，久服轻身益气”，曹植称其为"仙药"，李时珍更是奉为"圣药"，历朝历代都是皇亲国戚剁手抢购的紧俏品种。到了现代，因其产品与茅台酒一样时常涨价，曾一度成为投资市场上最偏爱的上市公司之一，被称作“药中茅台”。

　　不过，人无千日好，花无百日红。2019年，东阿阿胶的商业神话轰然坍塌，当期营收同比暴跌60%，净利润更是暴跌121.29%，虽然公司在2020年3月19日夜间发布2020年年度报告内显示，2020年度实现总营收34.09亿元，同比增长14.79%，但是从2018年盈利20.85亿到2019年亏损4.44亿，还是把众多“胶迷”吓了一大跳。这是东阿阿胶自1993年以来27年首次出现亏损，也是自1996年上市24年来的首次亏损!这个画面切换得如此迅猛，资本市场一片哗然。随之而来的，是股价的一路狂泻。当“驴皮”神话的谎言被揭穿之后，“药中茅台”似乎也逐渐跌落“神坛”，难再登顶。

　　4月19日，东阿阿胶原全资子公司东阿阿胶高台天龙科技开发有限公司发生工商变更，改名为高台金泽塬农牧业科技发展有限公司，同时东阿阿胶退出股东行列，退出前其持股100%，如今法定代表人由刘广源变更为关海。

　　作为阿胶市场的领头羊，近年来东阿阿胶(000423.SZ)业绩恶化明显，如今也开始卖子求生。百年老字号的东阿阿胶到底怎么了?

　　股价暴跌的背后实则早有隐患

　　功效受到质疑。其实早在2014年，北京协和医院肾内科主治医师陈罡就曾发表文章《阿胶，被“神化”的水煮驴皮》称，阿胶就是水煮驴皮，和水煮猪皮、牛皮没什么区别。从营养学上说，阿胶无法满足人体对氨基酸的需求，甚至是一种劣质蛋白。

　　2016年，人民日报也在微博上发过一则关于贫血的科普帖《关于“补血”的真相，你该知道!》，直言阿胶、红枣、红糖等补血神器无用。2018年2月，全国卫生公益热线发布过一条微博称，“阿胶是水煮驴皮”、“过年不值得买”。 2019年亚布力中国企业家论坛年会上，丁香园创始人、生物信息学博士李天天被问到阿胶到底有没有用，他笑称：“不能说一点没用，但我认为鸡蛋的价值比它们大多了。”

　　我们先暂且不论阿胶到底是不是水煮驴皮。毫无疑问，官媒发出如此声音，对阿胶行业无疑是一种打击，其中首当其冲受到打击最大的便是阿胶行业巨头——东阿阿胶。

　　提价频繁致使生态恶化。阿胶产业链以驴养殖为核心，上游为养殖行业，驴皮是生产阿胶的主要原材料。然而，随着我国农业机械化普及，驴的传统农用功能没落，同时，毛驴自身养殖难度大、养殖周期长，这均导致毛驴存栏量锐减。

　　国家统计局数据显示，2019年末，我国驴存栏量为260.07万头，相较2009年末大降51.8%。阿胶类产品市场需求火爆导致原材料驴皮的需求量大增，但中国本土驴皮供应量仅为需求量的六分之一。

　　前瞻产业研究院发布的《2020年中国阿胶产业全景图谱》报告显示，2019年我国阿胶总产能达1万吨。其中，福牌阿胶、东阿阿胶是我国阿胶行业产能最大的企业，产能分别为4000吨/年、3000吨/年。但受限于驴皮的供应，仅有60%的产能可以转化为产量。

　　中康CMH披露的阿胶产品销售数据显示，2019年，东阿阿胶占我国阿胶行业市场份额的比重达61.3%，福牌阿胶占我国阿胶行业市场份额的比重为16.53%。我国的阿胶行业呈现双寡头竞争的格局。其中，东阿阿胶借助中华老字号和国家非物质文化遗产的品牌资源，一直以“滋补国宝”享誉中外，其也是阿胶行业标准的制定者。

　　东阿阿胶前掌舵人秦玉峰在任期间，以“价值回归”逻辑重点推行东阿阿胶产品持续涨价，且不止一次公开表示，“真正地道的阿胶，是滋补国宝，值得我们去用价格对它表示起码的尊重。”秦玉峰认为东阿阿胶按照历史价格标准，每斤应该在5000-6000元，东阿阿胶的远期目标价格是每斤6000元。

　　事实上，东阿阿胶的零售价从2001年的80元/公斤上涨至2018年12月的近6000元/公斤，价格涨幅为74倍，这期间经历了无数次产品提价，但尚未达到管理预期的远期目标价格。

　　其中，2006-2018年，东阿阿胶每年涨价幅度分别为57%、25%、0%、23%、51%、61%、10%、32%、82%、15%、14%、10%、3%，除2008年因金融危机未有涨价外，这期间累计对产品先后提价19次。尤其是2011年和2014年，单个年度累计涨幅超过60%。

　　对于涨价理由，东阿阿胶主要解释为“驴皮资源紧缺”，但从驴皮涨价幅度对比，以及与其他品牌的阿胶价格对比，东阿阿胶的涨价幅度明显大幅超过驴皮价格涨幅，并且也大幅高于市场上其他品牌的阿胶产品。说到底，东阿阿胶持续涨价底气，来自于自身产品的高端品牌定位，该公司将其品牌力单一通过持续提价来维护。

　　盲目涨价导致产品积压滞销。然而，价格是品牌力的维护工具，也能是品牌力崩塌的导火索。按照经济学规律，价格上涨将导致需求边际递减，这也深刻反映在了东阿阿胶的经营上。

　　但东阿阿胶忽略了一个重要事实，持续提价的前提是，你的产品得是独一无二的。而事实上，阿胶这个东西，不是什么黑科技，说白了，就是点儿驴皮膏。以阿胶市场的进入壁垒是非常低的，甚至是杀头驴，架口锅就能开搞。于是，大批企业开始涌入阿胶市场，比如同仁堂、九芝堂、胡庆余堂、福牌阿胶等等。

　　随着各大堂的低价阿胶蜂拥而入，东阿阿胶的堡垒开始慢慢动摇、开裂，这个金融游戏再也玩不转了。由于东阿阿胶的价格太贵，市场逐渐被其他阿胶品牌瓜分殆尽。招商证券研报估算：每提价30%，东阿阿胶现有客户便流失10%。2012年，东阿阿胶占据着80%的市场份额，是绝对霸主。可到2016年，东阿阿胶的市占率下滑到32%。下游经销商们逐渐开始发现，国宝级的东阿阿胶，竟然开始卖不动了。

　　有价而无市，是所有金融产品崩盘的前兆。如果终端出不了货，那只是纸面富贵，一种自嗨，而且是危险的自嗨。疯狂涨价的同时，东阿阿胶的存货和应收账款逐年大增。2010-2020年，该公司存货资产分别为1.9亿元、3.1亿元、4.03亿元、5.5亿元、14.6亿元、17.2亿元、30亿元、36亿元、33.7亿元、35亿元、26亿元，其中库存商品的存货资产分别为8026万元、1.4亿元、3.7亿元、10.4亿元、10.5亿元、9.6亿元、6.8亿元、6.6亿元、13.8亿元、6.5亿元。

　　东阿阿胶的困局，在2018年展露无疑。当年其营收为73.38亿，同比下滑0.46%，扣非后净利润为19.15亿，同比下滑2.32%。

　　应收账款方面，2010-2020年，该公司应收账款及应收票据分别为1.8亿元、1.14亿元、1.56亿元、2.56亿元、1.49亿元、4.29亿元、4.53亿元、10.57亿元、24.07亿元、12.63亿元、4.69亿元。

　　可以看出，2015年以前，东阿阿胶应收账款及票据一直控制在3亿元以下，2015年后开始激增，2018增至24亿元，较2017年翻倍增长，即货极有可能囤积在经销商那里卖不出去，导致回款收不回来。最新年报显示，东阿阿胶2020年度一次性计提应收账款减值损失2.01亿元。

　　存货方面，2014年开始，东阿阿胶的库存商品大幅增加至10亿元，导致整个存货资产增加至14.6亿元，增长近2倍，出现明显的库存积压问题。2014年，不仅是该公司单个年度价格涨幅最大的年度，也是产品出厂价突破2000元大关的年度，还是该公司销售量和营业收入第一次出现负增长的年度。

　　2020年以前，东阿阿胶的存货跌价损失从未超过600万元，最新年报显示，东阿阿胶2020年度一次性计提存货跌价损失1.9亿元。

　　库存积压问题反映在经营业绩上，则是收入规模腰斩和净利润爆跌。2017-2020年，东阿阿胶的营业收入分别为73.7亿元、73.3亿元、29.6亿元、34.9亿元，营业收入在2018年负增长，2019年直接腰斩至30亿元左右。同期，东阿阿胶的扣非归母净利润分别为19.6亿元、19.1亿元、-5.3亿元、-0.39亿元，2018年尚且有20亿元，2019年一下子爆雷，当年巨亏5.3亿元，2020年延续亏损状态。

　　亏损之后谋求重生

　　售卖子公司尝试转型。2020年以来，或迫于短期内东阿阿胶难以摆脱库存积压带来的业绩压力，该公司不断出售旗下子公司股权，以回收资金改善流动性。

　　除了将原子公司东阿阿胶高台天龙科技开发有限公司100%股权卖出，早在2020年8月，东阿阿胶发布公告，以7440万元将旗下子公司华润昂德生物药业有限公司25%的股权转让给华润生物医药(深圳有限公司)。2020年年报显示，东阿阿胶全年实现归母净利润4329万元，扭亏为盈。

　　东阿阿胶也试图更换掌舵人，往数字化、产品即食化及丰富化等方向谋求转型。2020年1月20日，该公司原总裁秦玉峰因到龄退休申请辞去总裁等职务，高登锋接任总裁一职。

　　同年，东阿阿胶推广销售数字化战略，正式进军线上市场。随着微信朋友圈、线上视频网站众多广告的推出，东阿阿胶线上平台产品GMV高速增长。2020年上半年，天猫平台东阿阿胶块GMV已达到1.02亿元，同比增长109%，线上渠道给东阿阿胶带来新的生机。

　　降价清库存。今年疫情导致东阿阿胶出现严重的库存压力。因此，清理渠道库存成了东阿阿胶采取的一系列的自救行动之一。曾经售价为1499元的东阿阿胶块(250克)，如今在东阿阿胶大药房天猫旗舰店的售价已降到1199元，降幅达20%，其他阿胶系列产品也有不同程度的降价。此外，根据公司2020半年报，公司经营性现金流已经连续两个季度由负转正，已达3.6亿元，应收账款对比去年同期数据大幅下降，可以看出，公司去库存已经接近尾声，经营指标都在恢复中。相信随着疫情得到控制，公司积极帮助渠道清理库存，公司2020年下半年的业绩会出现更加明显的反转，已经获得了良好的效果。

　　布局年轻消费者市场。除了降价，东阿阿胶还在进行年轻化战略的市场部署。一直以来，东阿阿胶的消费场景主要以送礼为主，年轻消费群体对东阿阿胶并不熟悉。在市场消费越来越年轻化的当下，东阿阿胶也着眼于进军年轻消费者市场。东阿阿胶除阿胶块、阿胶浆、桃花姬三大传统产品定位60-80后外，还推出CHINELLE真颜东阿、阿胶低聚肽石榴液等饮品，瞄准年轻人美颜需求;与太平洋咖啡联合推出的“咖啡如此多胶”阿胶系列饮品上市，开启阿胶进入现代便捷生活的新通道;战略性地将阿胶粉搭配燕窝、酸奶、咖啡、葛根汤、奶茶、果茶等，实现即食化，既保留传统的阿胶制作工艺，又能让消费者简单、方便地服用新鲜制作的阿胶产品，丰富了咖啡店、奶茶店等终端消费场景，更通过直播的形式售卖。

　　数字化转型。2020年，东阿阿胶正式开启数字化销售模式，进军线上市场。据不完全统计，上半年，东阿阿胶社交新零售平台“娇生活”顾客总量达到95万人次，实现了4200余万元的销售额。在“6·18”年中购物节中，东阿阿胶数字化营销成为京东健康医药品类下最亮眼的明星。在京东健康医药零售额创新高的背景下，东阿阿胶当天的销售额创下自己电商销售新纪录――全天销售金额同比增长284%，位列京东健康医药品类TOP10品牌第一，阿胶块产品也位列全品类第一。数字化转型也同时帮助东阿阿胶进一步实现清库存，或许也会刺激东阿阿胶推陈出新，适应市场需求。

　　理性看待东阿阿胶的未来

　　很多人因为东阿阿胶的业绩暴雷，就彻底放弃了这家公司，更有投资者认为阿胶这个产品就是智商税，随着消费者心智的成熟，未来不会有人再买了。虽然你明知那是智商税，哪怕未来买阿胶的人不会那么多，但还是有他的客群。

　　其次，东阿阿胶还有它自身的品牌优势，《本经》弘景曰：“出东阿，故名阿胶。"东阿阿胶不是随随便便来个品牌就能取代的。

　　当然，不是说东阿阿胶有了品牌优势，业绩就会马上变好，这个我们要有心理准备。就像中医所说的，病去如抽丝。茅台酒也经历了3年左右的时间才缓过来，东阿阿胶的春天何时再到?让我们耐心等待吧。(本文根据时代投研、股市深度研究、温州日报等媒体综合整理)